行業(yè)研究

　　(一)行業(yè)需求監(jiān)測(cè)：三大下游需求分化

　　基建、制造業(yè)、房地產(chǎn)為固定資產(chǎn)投資涉及的三大領(lǐng)域，亦為建筑業(yè)的三大下游行業(yè)。建筑行業(yè)的增長(zhǎng)速度最終取決于三大下游行業(yè)的投資增速。

　　從建筑行業(yè)的核心驅(qū)動(dòng)力來(lái)看，2017年全社會(huì)固定資產(chǎn)完成總額約63.17萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)5.9%，增速較上年同期下滑2.2pct。2018Q1固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)7.50%，較2017Q1放緩1.7pct，增速繼續(xù)延續(xù)回落態(tài)勢(shì)。

　　從驅(qū)動(dòng)建筑行業(yè)需求的三大投資來(lái)看：

　　(1)基建投資增速持續(xù)放緩。2017年基建投資完成額為17.31萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)13.87%，為2012年以來(lái)最低增速。2018Q1基建投資完成額為2.68萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.00%，增速為2013年以來(lái)的最低值。

　　(2)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資觸底回升并維持高基數(shù)增長(zhǎng)。2017年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額為10.98萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)7.0%，較上年增速提升0.10pct。2018Q1房地產(chǎn)投資完成額為2.13萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)10.40%，較2017Q1增速(9.10%)有所提升。

　　(3)制造業(yè)投資增速呈現(xiàn)波動(dòng)變化的趨勢(shì)。2017年制造業(yè)投資完成額為19.36萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)4.80%，較2016年(4.14%)回升0.66pct。2018Q1制造業(yè)投資完成額為3.04萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)3.80%，較2017Q1(5.80%)回落2pct;但2018前4個(gè)月，制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速有所回升，維持在4.80%。

　　(二)行業(yè)基本面監(jiān)測(cè)：行業(yè)業(yè)績(jī)延續(xù)反彈趨勢(shì)

　　新簽訂單增速較快，但增速有所回落。2018年Q1建筑業(yè)新簽訂單總額為5.18萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)16.38%，較2017年增速有所放緩。2017年Q1、Q2、Q3、Q4、2018Q1建筑行業(yè)分別實(shí)現(xiàn)新簽合同總額4.45萬(wàn)億元、6.26萬(wàn)億元、5.98萬(wàn)億元、8.78萬(wàn)億元、5.18億元，分別同比增長(zhǎng)22.17%、21.69%、22.21%、15.53%、16.38%，從新簽訂單增速來(lái)看，行業(yè)改善趨勢(shì)還在放緩。

　　行業(yè)收入和凈利潤(rùn)增速加快。2017年建筑行業(yè)營(yíng)業(yè)收入為4.35萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)9.62%，增速同比提高3.98pct。2018年Q1的營(yíng)業(yè)收入為0.95萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)14.11%，增速同比提高9.13pct。建筑行業(yè)2017年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1390.48億元，同比增長(zhǎng)17.85%，增速同比提高9.51pct。2018年Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)283.01億元，同比增長(zhǎng)14.86%，增速同比提高2.38pct。

　　應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率持平。建筑行業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從2013年以來(lái)呈下降趨勢(shì)，2017年較2016年輕微下降。存貨周轉(zhuǎn)率自2013年以來(lái)也是逐步下行，2017年與2016年幾乎持平。

　　資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流下滑。近年隨著國(guó)家對(duì)建筑行業(yè)加強(qiáng)供給側(cè)改革及降杠桿要求不斷趨嚴(yán)，建筑行業(yè)上市公司整體資產(chǎn)負(fù)債率自2014年以來(lái)逐年下降。建筑行業(yè)2012-2016年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~均為正向增長(zhǎng)，2017年由于行業(yè)內(nèi)部分大型企業(yè)購(gòu)買(mǎi)土地及各類(lèi)資本開(kāi)支增長(zhǎng)較快，致行業(yè)整體全年現(xiàn)金流出金額較大。而2018年Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大額凈流出既有本身的季節(jié)性因素，亦有前期新簽合同逐步落地致使墊資集中增加的原因。

　　(三)行業(yè)政策監(jiān)測(cè)：

　　作為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資資金重要來(lái)源的城投債受地方政府融資平臺(tái)退出影響較大，2017年以來(lái)，50號(hào)文、194號(hào)文、23號(hào)文等文件密集推出，對(duì)城投融資進(jìn)一步限制。2017年城投債凈融資額下滑62.44%，預(yù)計(jì)2018年依然保持下滑趨勢(shì)。

　　PPP項(xiàng)目在近年經(jīng)歷了高速增長(zhǎng)的同時(shí)，PPP相關(guān)政策逐步完善，從鼓勵(lì)逐漸轉(zhuǎn)向規(guī)范，未來(lái)項(xiàng)目推進(jìn)將一定程度放緩。

　　◆2017年11月16日，財(cái)政部下發(fā)92號(hào)文，要求規(guī)范項(xiàng)目庫(kù)管理，組織開(kāi)展已入庫(kù)項(xiàng)目集中清理，并于2018年3月31日之前完成清理;強(qiáng)調(diào)運(yùn)營(yíng)績(jī)效考核;加強(qiáng)項(xiàng)目融資管理。

　　◆2017年11月17日，國(guó)資委下發(fā)192號(hào)文，對(duì)央企參與PPP項(xiàng)目進(jìn)行更加嚴(yán)格的規(guī)定，要求嚴(yán)格準(zhǔn)入條件，嚴(yán)格規(guī)模控制，規(guī)范資本金來(lái)源和PPP業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)核算，對(duì)PPP業(yè)務(wù)重大決策實(shí)施終身責(zé)任追究制度。

　　◆2017年11月17日，資管新規(guī)(修訂意見(jiàn)稿，正式稿于2018年4月公布)出臺(tái)，對(duì)銀行非標(biāo)業(yè)務(wù)、產(chǎn)業(yè)基金管理等進(jìn)行了規(guī)范。根據(jù)新規(guī)，相關(guān)公司需要投入更多的自有資金撬動(dòng)PPP項(xiàng)目，對(duì)公司融資能力提出了更高要求。

　　◆2018年4月24日，財(cái)政部發(fā)布PPP清庫(kù)情況公告，并在54號(hào)文中對(duì)不合規(guī)的示范項(xiàng)目也進(jìn)行了整理。54號(hào)文還規(guī)定融資平臺(tái)不能作為PPP的社會(huì)資本投資方。

　　(四)下階段展望：

　　行業(yè)基本面展望：

　　我們預(yù)計(jì)2018下半年驅(qū)動(dòng)建筑業(yè)需求的三大投資的增速都將有所放緩。

　　◆基建投資：基于年初政府工作報(bào)告對(duì)全年基建投資下調(diào)目標(biāo)的定調(diào)，并在目前地方政府平臺(tái)融資受限、PPP調(diào)控趨于規(guī)范的背景下，基建投資資金增量有限。

　　◆房地產(chǎn)投資：上半年土地購(gòu)置費(fèi)高增長(zhǎng)帶來(lái)的房地產(chǎn)投資超預(yù)期反彈不具有持續(xù)性。在地產(chǎn)調(diào)控難言放松的下半年，地產(chǎn)投資增速大概率見(jiàn)頂向下。

　　◆制造業(yè)投資：高端制造投資及消費(fèi)升級(jí)或?qū)⒊蔀槲磥?lái)擴(kuò)大內(nèi)需的重點(diǎn)，不過(guò)短期對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)難有大幅提升。若不存在明顯的經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)或政策扶持，制造業(yè)投資增速將穩(wěn)定在較低水平。

　　企業(yè)基本面展望：

　　◆在信用環(huán)境趨緊的背景下，建筑企業(yè)的融資能力將受到明顯約束，普遍高杠桿運(yùn)營(yíng)的各類(lèi)建筑企業(yè)的業(yè)務(wù)承接量面臨下滑壓力。

　　◆近年建筑行業(yè)龍頭(主要為央企)優(yōu)勢(shì)越來(lái)越明顯，市場(chǎng)占有率逐步提高，訂單持續(xù)高增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流充沛，融資渠道暢通，信用資質(zhì)向好。而民營(yíng)建筑企業(yè)普遍業(yè)務(wù)擴(kuò)展能力較弱且融資艱難亦或融資成本高企，在現(xiàn)階段易因資金流動(dòng)性不足引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)。

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