聚焦供給側改革，靜待建材配套政策落地

　　自12月經濟工作會議中克強總理明確提出供給側改革，近期高層連續釋放去產能提速積極信號。24日全國工業和信息工作表示將開展鋼鐵、水泥、平板玻璃等行業化解過剩產能試點。1月4日李克強在太原召開鋼鐵、煤炭化解過剩產能會議，表示去查能要有“壯士斷腕”精神，必須采取“硬措施”。鋼鐵、煤炭作為嚴重過剩行業率先開啟去產能之路，中央財政將出資1000億元，以地方政府配資的方式，用于去產能過程中的人員安置，并鼓勵企業重組和產業鏈整合等政策。

　　水泥供給側改革政策預判，中性預測淘汰熟料產能約4億噸，小產能淘汰+龍頭企業整合雙輪驅動。16日《人民日報》刊發中建材董事長宋志平文章表示，要化解水泥行業過剩困局，并且和煤炭、鋼鐵并列提出。這或許意味著繼鋼鐵、煤炭之后，水泥將成為下一個去產能的重要行業，國務院將專門出臺針對水泥行業去產能的文件。我們認為水泥行業供給側政策改革重點主要在三方面，

　　1)嚴控新增產能，徹底關閉新增產線大門，包括等量淘汰、異地置換、新增產能技術改造等方式。

　　2)加大產能淘汰力度，優化行業供給結構。我們認為2500T/D以下的中小產線將率先淘汰(市場倒逼+政策推動)，2500T/D及以下產線產能共計5.57萬噸，占總產能比重23.3%。假設后期政策設立200億專項資金，給予30-50元/噸淘汰補貼，中性測算將淘汰熟料產能約4億噸，占15年產能比重21%，產能有望初步出清，將完全淘汰2000/D及以下的中小產線。此外將加速取消低標號32.5水泥優化行業供給結構，提高產品質量。

　　3)大企業兼并整合預期加強。未來行業兼并整合仍是提升集中度的重要手段(15年CR10為53%，較發達國家70-80%仍有差距)，進一步化解區域重合無效產能，提高行業經營效率，如近期中建材及中材集團整合加速，兩大集團在水泥業務重合度較高，未來有較大整合空間。

　　地產、基建投資雙回落，盈利步入歷史最差階段

　　15年全年水泥累計需求下滑4.9%，受地產回落及基建投資低預期影響，25年來需求首現負增長。15年水泥價格全年低迷，高標水泥均價277元/噸，同比下降64元/噸，下滑幅度為19%，創97年以來最低水平。目前行業步入淡季基本面趨弱，12月初價格已現下行，16年在水泥價格“低開”的基礎上，1月中旬華東、中南優勢區域價格持續回落，華東高標水泥價格244元/噸，同比回落72元；中南高標水泥價格256元/噸，同比回落79元，后期市場上行承壓較重。

　　從目前形勢看，水泥市場大部分企業已經整體虧到完全成本以下，中小企業處于現金成本線附近，若16年價格中樞再次下移，行業可能出現集體虧損。從行業數據看，水泥盈利步入近7年最差階段，15年全行業利潤330億元，同比下降57%，基本與09年持平。華東中南優勢區域貢獻行業主要利潤；西南、東北、西北利潤總額32億元，華北地區為唯一虧損區域，總虧損42億元。

　　水泥需求低迷加速行業去產能，關注大企業兼并整合

　　15年新增水泥產能0.61億噸，新增產能占比2.66%，在建產能約0.7億噸，需求端受地產影響短期內仍處于探底狀態，行業整體處于下行通道。因行業重資產的特點導致企業轉型壓力大，難度高，在需求低迷的情況下，將倒逼企業去產能，供給側改革有望加速行業去產能之路。我們認為在供給側改革下行業或出現兩大趨勢：

　　1)大企業兼并整合趨勢加強。15年水泥行業大型并購事件共9件，并購速度加快，涉及金額均有提升明顯，區域龍頭價值獲得產業資本認可。目前行業CR5達44%，產能共計10.2億噸，行業前十大水泥公司7家均為國有性質，國企改革推動下整合優化水泥資源，加速僵尸產能推出，助力供給側改革實施。

　　2)小企業產能退出加速。目前水泥價格已跌至中小企業現金價格附近，若16年價格中樞再次出現下行，中小企業資金鏈堪憂。在行業下行階段市場淘汰加速，中小企業在洗牌中面臨淘汰、或被并購的命運。